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　　PAGE PAGE 1中国债务工具的托管结算—现状及其变革吕世蕴（中央国债登记结算有限责任公司 总经理）根据债务工具及其流通转让特点所建立起来的托管结算体系是一国金融市场重要基础设施建设，在无纸化、网络化的现代债务工具市场形态中处于市场基础设施的核心地位。中国的债务工具托管结算体系虽然建立的时间不长，与国外成熟市场相比仍有一定的差距，但起点高，发展较快。以全国银行间债券市场建立与发展来看，6年来，中国债券市场的发展速度和规模令人瞩目。记账式债券余额稳步增长，至2003年底，通过中央国债登记结算有限责任公司(简称中央国债公司)托管的债券余额达3.7万亿元；仅2003年，就为48期债券发行提供了安全、稳定的业务支持服务，本币债发行额为7875亿元，美元债发行额为5亿美元；办理央行公开市场业务结算量为1.2万亿元；债券一级托管机构客户数达2895家；交易结算额增长迅速，2003年全年中国债券市场交易结算总量超过21万亿元（全国银行间为15.13万亿元，交易所为6.16万亿元）；共办理债券还本付息资金总额8464.09亿元。如此大量的债务工具以无纸化的方式登记发行、交易、结算和交割，作为各类投资人的资产进行存管和过户，都必须依靠债券托管结算机构安全、有效、稳定地发挥作用和功能。一、托管体制（一）基本背景在1996年以前，中国债券市场和大多数国家的债券市场发展初期一样，债务工具处于分散托管的状态，加之交易不规范,市场分割严重，风险管理措施不力，曾发生数额达上千亿元的国债回购债务链难以清偿的重要事件，促使发行人和主管部门从根源上解决控制风险的办法。借鉴国际经验，1996年在中国人民银行和财政部的共同推动下，在早期中国证券交易系统有限公司的基础上改组成立了中央国债登记结算有限责任公司（简称中央国债公司），负责全国债券的集中统一托管和统一结算。1997年4月，财政部颁布了《中华人民共和国国债托管管理暂行办法》，明确了中央国债公司为国债总托管人的法律地位并负责办理国债中央托管业务和负责建立国债托管系统的帐务管理体系，以法律形式保证了中央托管机构业务经营的国家特许权和唯一性的特定行业性质，也初步建立了国债市场的法规环境。同时还明确中央国债公司统一管理实物国债保管库并履行相关职责。中央国债公司的成立改变了我国国债分散托管的现状，承担起我国国债等固定收益证券的中央托管机构（CSD）的职能，由此中国债券市场进入了一个新的发展阶段。全国银行间债券市场平稳发展6年来，未出现一例假冒、挪用债券事例发生，足以证明，成立这样一个中央托管结算机构对市场平稳发展和风险控制的重要意义。（二）债券托管帐户体系有了中央托管结构，还必须有安全而有效的托管帐户体系。高质量的托管结算体系是市场平稳运行和风险控制的关键,也是成熟投资者进入某一市场所选择的首要条件。正因为如此，国际30人小组提出的证券结算的九条建议中，关于各国均应实现中央托管的建议受到了国际上的普遍接受。因为集中统一托管才是最高层次和最大范围内的统一，是提高结算效率和降低结算风险的基础。分级的托管结算体系，尤其是二级托管结算体系，是各国通行的做法。但是简单的二级托管结算体系既有其优势也有其弊端，它在扩大市场容量、分散中央托管结算机构风险同时，客观上存在着，在法规不全、监管不严情况下，为二级托管人挪用客户债券及套取客户资金提供了可乘之机，尤其是当债券被赋予了回购等融资功能后，这种动机更强烈。显然简单的二级托管的做法并不能完全照搬硬套，在借鉴国际债券市场成熟做法的好的方面同时，必须能结合中国实际，这也正是新兴债券市场国家发展债券市场的后发优势。因此，中央国债公司对这种简单的二级托管结算体制进行了改进，创立了一级、一级半、二级托管帐户模式，注重让投资人知悉并掌握自身帐户资产变动情况。这种组合帐户的设置能从根本上制约二级托管人假冒、挪用债券行为，同时又能为不同类型的投资者提供了多种参与市场的方式，具有很强的兼容性，不失为中国债券托管帐户管理上的重大创举，也是对简单二级托管帐户的一个创新。银行间债券市场6年发展的实践也进一步证明，这样的帐户管理体制是充分安全和有效的。目前，中国已初步形成了以场外债券市场(银行间债券市场)为主导、包括交易所市场和商业银行柜台零售市场的多元化、分层次的中国债券市场体系，债券分级托管体系见图一：帐务复核帐务复核中央国债登记结算公司中央国债登记结算公司中国证券登记结算公司柜台试点商业银行全国银行间债券市场机构投资者柜台系统个人账户场外债券市场商业银行柜台交易市场交易所市场沪、深交易所交易帐户账户结算代理行图一：中国债券登记托管体系其中，场外债券市场实质是报价驱动的市场，实行一级托管体制，即银行间市场的机构投资者在中央国债公司直接开立证券托管帐户，中央结算公司根据机构的性质及可从事的业务范围对帐户设置甲、乙、丙类分类集中管理。2002年全国银行间债券市场参与者由审批制改为核准制后，企业参与者开户数大量增加，目前已占全部开户机构总数一半以上。至2003年末，在中央国债公司开户从事债券业务的机构投资者开户总数已达2895户，已涵盖了全社会各类机构(见下图二)：交易所债券市场是集合竞价撮合的场内市场模式，实行二级托管体制。即中证登在中央国债公司开立名义托管帐户，交易所投资者（除商业银行外的机构和个人）在中证登处开立托管帐户。中证登承担在交易所交易债券的登记、托管职责，并承担和管理相应的风险。商业银行柜台交易市场（目前由四大国有商业银行试点，面向个人投资者推出的记账式国债柜台交易市场）也实行二级托管体制。即债券在中央国债公司总托管，柜台交易债券部分在各银行分托管，开展债券柜台业务的银行承担在柜台市场交易债券的登记、托管职责。与交易所债券市场不同的是，每日日终，商业银行必须将柜台交易数据传输至中央国债公司簿记中心系统，由中央国债公司据此记载商业银行自营账户和代理账户的变化，同时向个人投资者提供语音查询系统服务，以控制风险。（三）托管债券类型中央国债公司目前托管的证券均为簿记形式，也曾提供过实物券集中托管服务。托管证券的品种目前包括国债、政策性银行金融债、中央银行票据、企业债、金融企业债等，托管证券币种大多为本币（人民币），2003年9月之后开始托管国内发行的美元债券。到2003年12月底，中央国债公司债券托管总额已超过3.7万亿元，至12月31日，由中央结算公司托管的229只、面值3.7万亿元的记账式债券中，共有71只国债，85只政策性银行金融债券，39只企业债券，以及34只中央银行票据。以国债的存量最多，其次为政策性银行金融债券，其存量结构见图三：二、结算体制商业银行柜台市场是银行间市场向个人投资者的延伸。下面以银行间市场和交易所市场为代表，比较场外和场内结算机制的诸多差异。（一）两个市场结算上的本质差异场外市场（银行间债券市场）实行询价成交、逐笔总额结算，适于大额交易；交易所市场实行自动撮合交易、净额结算，适于小额交易。（二）结算速度场外市场（全国银行间债券市场）的结算周期为T+0或T+1。交易所当日闭市后，通知净额水平并作证券过户，资金支付由结算银行在T+1完成。（三）结算方式场外市场（全国银行间债券市场）债券交割和资金清算分离。中央国债公司管理投资人的债券帐户，并负责相应的实时簿记划付。资金清算由投资者通过人民银行资金支付系统或开户银行进行。实时券款对付尚未实现。银行间市场现行结算方式包括：纯券过户（FOP）；见券付款（PAD）；见款付券（DAP）。这在现代化支付系统全面使用（CNAPS）并与簿记系统联网完成后才可能。计划于2004年实现实时券款对付结算（RTGS + DVP）。交易所方面，投资者在中证登开立证券结算帐户。机构投资者可以直接开立，个人通过代理机构开立。投资者的资金帐户有两类：一类开在证券公司，此时，投资者资金集中存放在以证券公司名义开立的银行账户上，这种帐户未按投资者进行隔离账户的管理，资金收付有证券公司设帐管理。另一类则在指定银行直接开立资金账户，以投资者本身名义持有。 中国证券登记结算有限责任公司(简称中证登)可以辨别投资者的证券和资金帐户，券款对付通过清算银行服务解决。（四）是否充当中央对手方（CCP）场外市场（全国银行间债券市场）中，中央国债公司不充当交易结算的中央对手方。交易所市场中，中证登实质上充当中央对手方，但在法律方面没有明确的规定，实践中也不要通过中证登帐户过户。中证登设有结算风险基金和结算担保金。三、中央国债公司作用（一）公司性质中央国债登记结算有限责任公司成立于1996年12月，是为全国债券市场提供国债、金融债券、企业债券和其他固定收益证券的登记、托管、交易结算等服务的国有独资金融机构，是财政部授权的全国国债总登记、托管机构，担任中央债券保管人，主持建立、运营全国国债托管系统，是中国人民银行指定的全国银行间债券市场和商业银行柜台债券市场的债券登记、托管、结算和交易的一级托管人。公司监管部门是中国银行业监管委员会（银监会，CBRC）。（二）公司的地位和作用经过几年的发展，公司初步具备了国际认同的中央证券托管（CSD）功能，成为中国债券市场重要基础设施的提供者和政府管理市场的重要技术平台。一是，扭转了债券市场一度存在的混乱局面，为债市健康发展提供了必要的基础，有效维护了金融市场稳定和投资者权益。几年来，公司业务运作平稳。目前公司托管的记账式债券余额已逾3.7万亿元，约占全国各类债券余额的85%。二是，实现了债券发行的市场化、无纸化，公司支持的债券发行系统较好地满足了大规模、高频率、无场化的发行要求，累计支持各类债券发行约3万亿元，有力地配合了积极财政政策的实施。三是，支持了债券场外市场的快速发展，促进了商业银行的资产结构调整，为各类投资人提供了安全有效的结算保障。从1997年至2002年，银行间债券市场交易量年均递增200%。该市场成为商业银行资产负债管理和“三性”管理的重要渠道，到2002年末，商业银行的债券资产比例已达到18.7%。四是，提供了公开市场业务操作平台，支持央行实施货币政策、调节货币供应量。1996年以来，央行通过债券买卖、回购和票据发行累计吞吐基础货币量超过4万亿元。五是，准备开辟内地与香港两地债市的结算通道，可为实现跨境结算，支持中国债市对外开放先行作好技术可行性准备。（三）公司运营的系统目前公司正在运营的债券综合业务系统是以中央债券簿记系统为核心，包括债券发行系统，公开市场业务操作系统，柜台交易终端系统，信息服务系统，账户语音查询系统。正在运行的中央国债公司债券综合业务系统的操作模式是比照国际相关经验设计开发的，从公司成立至今，这一综合业务系统随着发行人的需求多样化及市场发展向深度广度发展的变化，已进行了多次升级改造，已能基本满足市场发展的需要。2003年公司研究开发的中央债券簿记（三期）系统也将于2004年推出，是中央国债公司为进一步推动中国债券市场基础设施建设完善的重要举措，也是公司在6年内为市场推出的第四代产品。新的中央债券簿记（三期）系统将极大提高市场交易结算效率，充分考虑了未来市场快速发展及市场多样化的需要。中央债券簿记系统中央债券簿记系统债券发行系统公开市场业务操作系统柜台交易终端系统央行现代化支付系统（CNAPS）香港金管局债券簿记系统（CMU）信息统计系统账户语音查询系统公司运营和支持的债券业务系统公司拟议中的外部连接图四：中央债券综合业务系统四、加快中国托管结算系统建设托管结算系统建设势在必行。托管结算系统的建设也正得到有关方面的高度重视。在十六届三中全会通过的决定中，提到“建立统一互联的证券市场，完善交易、登记和结算体系”。近来，亚洲债券市场倡议备受关注，一般认为发展亚洲债市需要采取的实质步骤应包括：逐步放松对跨境债券交易的限制；发展完善证券清算系统等基础设施。可见，未来中国债券市场托管结算系统必然需要有一个大发展。结合支付清算委员会和国际证券委员会组织颁布的2001年《证券结算系统推荐标准》，将在以下几个方面有所作为：（一）全面实现实时券款对付这一核心功能债务工具结算系统与国家支付系统大额转帐处理上的实时全额结算功能相连接，实现实时全额结算上的“券款对付”功能是世界各国最受欢迎的结算标准模式。中央国债公司也正为实现这一目标，为投资者提供快捷的服务方式而进行全面的系统开发工作。全面实现实时券款对付功能需要满足三个基本条件：一是央行现代化支付系统的全面实行；二是中央债券簿记系统与央行即时总额资金支付系统的连接；三是针对不同性质投资者，通过多种途径实现券款对付。包括：直接使用央行货币实时清算，通过指定结算代理行进行实时资金清算，通过中央托管机构资金帐户进行实时资金清算等方式。目前，中央银行现代化支付系统覆盖范围正逐步扩大。央行现代化支付系统与中央国债公司的债券簿记系统尚未对接。（二）改善场外市场（银行间债券市场）与交易所市场的转托管效率目前，部分国债已跨市场流通；跨市场投资者越来越多。转托管需要一定处理周期，根本原因是不同市场交易结算的机制不同所致。而提高转托管效率必须兼顾市场机制的特点。从长远看，转托管方面的建设要从维护债券中央托管、完善现有托管机制出发，逐步建立中央债券簿记系统与分级簿记系统的技术连接，其目标是实现统一托管、集中结算、自由交易的市场格局。这有利于市场安全和效率，也利于加强中国债券市场的信息整合。（三）加快托管结算体制的法制建设目前我国在这方面的立法还比较薄弱，如：登记托管的法律含义；围绕证券交易结算的各方权利义务；中央托管机构的簿记记录的法律效力等。登记结算机构、证券经营机构、投资者三方在登记结算方面的权利义务靠民法、当事人间协议合同、中央国债登记结算公司规章规程综合予以体现。加快该领域立法进程的目标应包括：适应簿记证券特点；明晰证券流转的法律关系；简便证券执法处理；降低相关法律风险。重点解决证券登记结算领域基本法律关系、证券持有模式及不同持有模式下持有人权利、证券登记结算机构协助执法、证券登记结算数据电子化、证券市场创新与登记结算机构业务拓展等法律问题。 （四）完善托管结算机构服务功能和国外发达国家的托管结算机构相比，业务品种较少，没有充分发挥托管结算提供全面服务的协同效应。目前托管结算机构不能提供同日信贷或隔日信贷。在市场规模较小，市场成员成分简单时，结算失败的风险并不突出。但是预计这方面的潜在风险正在随市场的扩张而增大。市场迫切需要系统自动完成或辅助完成的融资融券机制。 在风险、成本和收益分析的基础上适时拓展功能。托管工具从单一债券向多样的固定收益证券延伸；托管功能从单纯发行、保管、托管、本息偿付发展到包括转投资、预扣税处理、公司事件代理、融券等服务；结算功能从证券结算发展到包括匹配、账户结算、资产估价等服务。进一步地，开办资金账户、货币汇兑、质押融资等与结算相关的资金活动。未来还须考虑到