交易所,交易所排名,交易所排行,加密货币交易所排行榜,加密货币是什么,加密货币交易平台,加密货币平台,币安交易所,HTX火币交易所,欧意交易所,Bybit交易所,Coinbase交易所,Bitget交易所,Kraken交易所,交易所权威推荐,全球交易所排名,虚拟货币交易所排名,加密货币,加密货币是什么

　　多层次资本市场体系是指针对质量、规模、风险程度不同的企业，为满足多样化市场主体的资本要求而建立起来的分层次的市场体系，具体说来包括以下几个方面：①主板市场，即证券交易所市场，是指在有组织交易所进行集中竞价交易的市场，主要是为大型、成熟企业的融资和转让提供服务；②二板市场，又称为创业板市场，指与主板市场相对应，在主板之外专为处于幼稚阶段中后期和产业化阶段初期的中小企业及高科技企业提供资金融通的股票市场，此市场还可解决这些企业的资产价值（包括知识产权）评价，风险分散和创业投资的股权交易问题；③三板市场(场外市场)，包括柜台市场和场外交易市场，主要解决企业发展过程中处于初创阶段中后期和幼稚阶段初期的中小企业在筹集资本性资金方面的问题，以及这些企业的资产价值（包括知识产权）评价、风险分散和风险投资的股权交易问题。

　　美国资本市场体系规模最大，体系最复杂也最合理，主要包括三个层次：①主板市场。美国证券市场的主板市场是以纽约证券交易所为核心的全国性证券交易市场，该市场对上市公司的要求比较高，主要表现为交易国家级的上市公司的股票、债券，在该交易所上市的企业一般是知名度高的大企业，公司的成熟性好，有良好的业绩记录和完善的公司治理机制，公司又较长的历史存续性和较好的回报。从投资者的角度看，该市场的投资人一般都是风险规避或风险中立者；②以纳斯达克（NASDAQ）为核心的二板市场。纳斯达克市场对上市公司的要求与纽约证券交易所截然不同，它主要注重公司的成长性和长期盈利性，在纳斯达克上市的公司普遍具有高科技含量、高风险、高回报、规模小的特征。纳斯达克虽然历史较短，但发展速度很快，按交易额排列，它已成为仅次于纽约证交所的全球第二大交易市场，而上市数量、成交量、市场表现、流动性比率等方面已经超过了纽约证交所；③遍布各地区的全国性和区域性市场及场外交易市场。美国证券交易所也是全国性的交易所，但该交易所上市的企业较纽约证交所略逊一筹，该交易所挂牌交易的企业发展到一定程度可以转到纽约交易所上市。遍布全国各地的区域性证券交易所有11家，主要分布于全国各大工商业和金融中心城市，他们成为区域性企业的上市交易场所，可谓是美国的三板市场（OTC市场）。

　　日本的交易所也是分为三个层次：全国易中心、地区性证券交易中心和场外交易市场。①主板市场。东京证券交易所是日本证券市场的主板市场，具有全国中心市场的性质，在此上市的都是著名的大公司；②二板市场。大阪、名古屋等其他7家交易所构成地区性证券交易中心，主要交易那些尚不具备条件到东京交易所上市交易的证券，这7家地区性市场构成日本的二板市场。③场外交易市场。包括店头证券市场和店头股票市场，在此交易的公司规模不大但很有发展前途，其中店头市场的债券交易市场占了日本证券交易的绝大部分。

　　英国资本市场体系的结构特点：①主板市场。伦敦证券交易所是英国全国性的集中市场，它有着200多年的历史，是吸收欧洲资金的主要渠道；②全国性的二板市场AIM(AlternativeInvestmentMarket)。与美国不同，英国的二板市场AIM是由伦敦交易所主办，是伦敦证交所的一部分，属于正式的市场。其运行相对独立，是为英国及海外初创的、高成长性公司提供的一个全国性市场；③全国性的三板市场OFEX(Off-Exchange)。它是由伦敦证券交易所承担做市商职能的JPJenkins公司创办的，属于非正式市场。主要是为中小型高成长企业进行股权融资服务的市场。

　　具体来说表现为：①主板市场，包括上海证券交易所和深圳证券交易所。沪深证券交易所在组织体系、上市标准、交易方式和监管结构方面几乎都完全一致，主要为成熟的国有大中型企业提供上市服务。②二板市场（创业板市场）。2004年6月24日，为中小企业特别是高新技术企业服务的创业板市场刚刚推出，它附属于深交所之下，基本上延续了主板的规则：除能接受流通盘在5000万股以下的中小企业上市这点不同以外，其他上市的条件和运行规则几乎与主板一样，所以上市的“门槛”还是很高的；③三板市场（场外交易市场）。包括“代办股份转让系统”和地方产权交易市场。总的说来，中国的场外市场主要由各个政府部门主办，市场定位不明确，分布不合理，缺乏统一规则且结构层次单一，还有待进一步发展。

　　从资金需求方来说，处于不同发展阶段的不同规模的、不同风险状况的企业对股权融资的需求不尽相同。对于大规模、稳健型、成熟性强的公司，由于其发展历史相对较长、业绩稳定、经营稳健，可能吸引大批投资者来购买它的股票；但对于中小企业，特别是处于创业阶段的中小型科技企业，由于其规模小、产品不够成熟、风险性大，通过主板市场进行融资是不现实的。但受诸多因素影响，中国资本市场的发展出现了高度集中化的倾向，交易过程中不可避免地会排斥一部分融资者而向具有优势的融资者倾斜。特别是在为国企服务的主导思想下，市场必定只会为大企业服务而将众多的中小企业排斥在外。目前还在建设中的二板市场虽然增加了交易层次，但其附属于交易所的性质决定了其满足融资需求的能力是有限的，从而造成了中小企业特别是高新技术企业的融资困难。

　　从非证券资本市场到证券资本市场，从场外市场到创业板市场、主板市场，入市标准逐步严格，企业素质也呈阶梯式上升，这实际上提供了一个市场筛选机制。一方面，在下一级市场上挂牌交易的企业经过培育，将会有优秀企业脱颖而出，从而进入上一级市场交易；另一方面，对于长期经营不善，已不符合某一层次挂牌标准的企业，则通过退出机制，退出到下一级市场交易。这样形成一种优胜劣汰机制，既有利于保证挂牌公司的质量与其所在市场层次相对应，又能促进上市公司努力改善经营管理水平，提高上市公司质量。

　　直接融资有利于分散融资风险，能有效地避免风险向金融系统集中，从而降低金融系统性风险。从国外经验看，在间接融资为主的金融体系中，一旦经济实体发生严重问题，就会导致大量银行坏账，金融体系的脆弱性往往将经济拖入长期不振的境地。当前，中国的融资结构仍以间接融资为主，直接融资比例还较低。资料显示，我国股市融资占总融资额的比重已由2001年的7.5%降至2003年上半年的1.6%。与此同时，银行贷款所占比例却由75.4%一路上升至89.5%。因此，多层次的资本市场通过改善上市公司质量、满足多元化的投资需求，吸引资金进入资本市场，扩大直接融资额度，从而降低金融风险。而且随着多层次资本市场体系规模的扩大，直接融资比重的提高，会逐步形成风险程度存在明显差异的子市场，风险承担主体呈现多元化，有利于实现金融市场的稳定，分散和化解金融风险。

　　将现有的沪深两市定位于中国证券市场的“精品市场”，由于该市场发展历史较长，成熟度也较好，可以结合二板、三板市场输送来的优质公司进入和现有不良公司的退出（可以退市，也可以转向二板、三板进行交易），逐渐建立起我国的证券精品市场。该市场主要面向规模大、业绩佳的成熟知名大企业，其公司来源应主要来自二、三板市场，满足特定情况的条件下，比如公司资产负债比率、公司规模、盈利指标、成长性达到一定要求，也可以在主板市场上进行增发进行再融资，但未达到这些指标的公司，不能通过主板市场再融资，特别是不能通过股权再融资的方式“圈钱”，这样才能充分保证主板市场公司的质量，降低该市场的风险。

　　目前国际上的创业板市场主要有三种典型的模式：①一所二板平行模式，即在现有证券交易所中设立一个二板，作为主板的补充，与主板一起运作，二者拥有共同的组织管理系统和交易系统，甚至相同的监管标准，不同的只是上市标准的高低，两者不存在主、二板转换关系。②一所二板升级式，即在现有证券交易所内设立一个独立的为中小企业服务的交易市场，上市标准低，上市公司除须有健全的会计制度及会计、法律、券商顾问和经纪人保荐外，并无其它限制性标准，主板和二板之间是一种从低级到高级的提升关系。③独立模式，即二板市场本身是一个独立的证券交易系统，拥有独立的组织管理系统，报价交易系统和监管体系，上市门槛低，能最大限度地为新兴高科技企业提供上市条件。

　　我国三板市场体系的建立应采取“条块结合”的模式，既有集中统一的场外交易市场，又有区域性的股权、产权交易市场。具体思路如下：第一，借鉴发达国家经验,发展场外交易市场。根据发达国家的经验，中国发展场外交易市场，实现地区性联网运行，集中报价、分散成交、统一核算，从目前看是可行的。第二，在加快发展场外交易市场的同时，应积极规范地区性股权交易中心。我国先后在武汉、淄博、天津、沈阳等十几个城市形成了将企业股权公开挂牌交易的地方性股权交易市场，但这些市场绝大多数由地方政府正式或非正式批准成立的，容易受到地方行政力量的控制和切割，给金融监管增加难度。中央政府应将近年各地自发的地方性股权交易规范化、合法化，为我国中小企业的健康发展开辟了一条新的融资渠道。第三，为了解决高新技术企业的产权交易和转让问题，应积极稳妥地发展地方产权交易市场。从我国国情出发，地方性科技产权交易市场应该兼顾高技术、新技术和中度适应技术等企业的普遍需要，成为普遍适用的中小企业产权交易市场，在条件成熟的地方甚至可以建设成特殊柜台市场，从而为形成多层次资本市场体系结构奠定基础。

　　1．纳斯达克（NASDAQ）。NASDAQ是全美证券交易商协会（NASD）于1971年在华盛顿建立并负责组织和管理的一个自动报价系统，是世界第一个电子股票市场。其最大特色在于利用现代信息技术建立了自己的电子交易系统，现已成为全球最大的场外交易市场。NASDAQ起初为所有OTC市场的证券报价，后来其报价的证券等级提高，企业需要满足一定的条件才能在NASDAQ挂牌。NASDAQ分为NASDAQ全国市场（NASDAQNM）和NASDAQ小型资本市场（NASDAQSCM）。在NASDAQ全国市场，许多世界范围的大公司在此挂牌，既包括传统部门公司，也包括新兴行业、成长迅速的公司。NASDAQ小型资本市场的挂牌标准比较宽松，主要面向新的、规模较小的公司。在该市场挂牌的公司，如果满足标准，可以转到全国市场。

　　美国场外交易市场的运作模式采取做市商制，这一制度在美国资本市场演进过程中发挥了至关重要的作用。美国场外证券市场做市商制度以NAS-DAQ最为著名和完善。做市商是一些独立的股票交易商，为投资者承担某一只股票的买进和卖出。这一制度安排对于那些币值较低、交易次数较少的股票尤为重要。这些做市商由NASD的会员担任，这与VSE的保荐人构成方式是一致的。为了加强市场竞争，保证投资者的利益不受损害，每一只在NAS-DAQ上市的股票，至少要有两个以上的做市商为其股票报价。在通常情况下，市场的每一证券平均有12个做市商为其做市，一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往能达到40―45家。

　　美国NASDAQ市场是典型的“自律型”监管模式，这种模式是指由证券行业自律性组织对场外交易市场进行监管和审核。NASDAQ的监管包括四个调查与检查单位：市场品质单位，监管与遵循单位，交易与市场做市检查单位，市场诚信与客户投诉单位。此外还包括四个运作单位，分别是：法律、遵循与训练、商业信息和先进侦察系统、委托核查追踪系统。美国场外交易市场的交易监管作业流程划分为线上监管，离线监管和不法查核三个步骤。

　　场外交易市场的交易品种以未能在证券交易所上市的证券为主，主要包括不符合交易所上市标准的证券、符合在证券交易所上市标准但不愿在交易所上市的证券、债券、美国存托凭证等。场外交易市场的服务内容主要是针对新兴的未上市企业的融资和交易。在美国的场外交易市场中，不但按照监管与信息披露严格程度的不同对NASDAQ、OTCBB、粉单市场、第三市场、第四市场的入场企业标准进行区分，而且各个市场的入场企业标准也进行细分，如NASDAQ的全国资本市场与小型资本市场，在企业规模、收入水平和融资规模等方面有很大区别。

　　尽管美国的粉单市场没有信息披露要求，但是其他的场外交易市场对信息披露的要求非常严格。在NASDAQ市场，上市企业与交易要按照美国国会颁布的有关法律、美国SEC制定的关于证券市场信息披露的各种规则或规定、NASD和NASDAQ制定的有关市场规则进行三个层次的严格信息披露。在OTCBB市场，做市商所有国内股票发行、加拿大和ADRs交易必须在90秒内通过ACTSM报告，其他交易在T＋l内报告。所有在OTCBB报价的股票发行人应该定期向SEC或其他监管机构履行披露职责。发行人应该在生效日前报告公司的重大事项，包括合并、收购、更换名称以及所有重大事项的细节和相关文件。发行人必须提前10天向OTCBB协调人报送关于股票拆细、并股、分红送股或其他分配信息。

　　3．有利于提高市场有效性。做市商一方面具有资产定价的专业优势，而且一般来说每一家做市商都仅做市几种证券，使得其对所做市证券的分析、挖掘和估值能够相当深入。因此做市商通过双向报价，为市场交易直接提供了股票市场价格的参考。这无疑降低了投资者的信息不完全。另一方面，在做市商市场，由于做市商的做市收入取决于其做市证券交易的频率，为了增进投资者对做市商做市证券的了解，增强对交易该股票的兴趣，做市商普遍都有很强的动机向投资者推介自己做市的证券。这又极大较低了证券市场的信息不对称。这些情况表明，做市商制度有利于提高市场有效性的程度。

　　大体来说，可以分为这么几个步骤：第一，相关部门出台试点办法，选择中小企业较为发达的省份先行试点?鸦第二，选择治理结构完善、资本充足的券商作为做市商，各券商建立自己的柜台交易系统，券商之间按照统一标准实现报价信息的互相联通?鸦第三，企业股票在此挂牌交易须由多家券商保荐，保荐的券商须同时成为该股票的做市商?鸦第四，在运行过程中不断发现问题，改进市场运行机制，逐步完善对上市交易标准和券商做市规则的制订?鸦第五，少数省份和券商试点成功后，逐步向其他省份推广，最终利用电子通讯网络，沟通全国的柜台市场，建立一个全国联网报价、分散成交、统一规则、统一托管清算、统一监管的电子化股票发行与交易的市场。

　　4．监管措施。与深沪交易所市场相比，我国场外交易市场由于企业上市门槛低、交易分散、做市商报价等特点使得场外市场的运作风险更加突出。为确保场外交易市场高效安全运行，对市场进行有效监管显得尤为重要，对于信息披露内容和频率的要求必须更加严格。必须坚持集中监管与自律监管相结合的模式，加强投资者教育，建立和完善场外市场风险预警机制和应急方案，同时根据场外市场的发展变化不断调整与完善监管措施和手段，增强灵活性相适应性。

　　国际化进程提速所带来的剧烈竞争将对尚不成熟、有待规范的中国证券市场带来巨大的冲击与挑战。中国证券业不仅会受到成熟、规范的外资机构的挤压，而且还要面临国内其他金融企业如商业银行、保险公司、信托公司以及网上证券交易快速发展带来的挑战。第二，加入WTO将加剧中国证券业组织结构的凋整。未来5年内，合资证券公司与台资基金管理公司将大量涌现，国内证券公司也将引发大规模兼并、重组，组建实力强大的大型证券集团（或金融控股公司）以应对挑战。第三，加入WTO将对中国证券业监管水平提出更高的要求。加入WTO后，具有混业经营背景的外资机构通过QFll（境外合格机构投资者），组建中外合资证券公司、基金管理公司、保险公司，外资并购国有股权等管道纷纷进入中国市场，创新金融产品将明显增加，证券市场将更趋复杂，监管难度加大。

　　具体而言，交易市场的多层次化包括纵向层次的主板市场与创业板市场共同发展，横向层次的股票市场、债券市场与衍生金融产品市场协调发展，交易场所层面的场内市场与场外市场并存，地域层面的全国性市场与区域性市场相辅相成等特点。世界范围内广泛出现的交易所公司化及其发行上市改革，是交易所治理结构的重大转变，有助于解决会员制当中的委托问题、提升应对外部竞争的能力、满足发展过程中对新资金的大量需求等。交易市场的一体化是指20世纪90年代以来，全球证券交易所在各自国内和国际层面上进行整台、集中，交易所数目在减少但规模在扩大。交易市场的无形化是指20世纪90年代后期以来，世界各国证券交易所的电子化、网络化进程迅速加快，引发了证券市场信息传递技术和交易手段再次革命，创造了网上交易服务、独立电子交易系统和网上虚拟交易所等形式。

　　中国证券市场在纵向上只有以上海、深圳证券交易所为主的主板市场，场外证券市场除银行间有限的场外交易外，其他场外市场均因《证券法》第32条规定而被禁止。横向角度看，中国企业债券市场萎缩，金融衍生产品市场缺位。在地域上，除上海、深圳证券交易所外，曾出现过一些地方性的交易场所，如天津、武汉等23个证券交易中心，但是目前这些区域性的证券交易中心已被禁止。中国沪深证券交易所的治理结构是有中国特色的会员制，是一种明显有别于国际典型会员制交易所的政府直接领导模式（均受中国证监会管理），导致在中国出资者创办交易所的主要目的在于盈利，政府直接插手交易所内部事务，会员由于不是出资者和受益主体，因此对交易所管理和运作漠不关心。

　　未来的中国证券市场应努力构建一个多层次化的交易市场。从长远来看，随着中国金融体制与国际金融体制接轨，证券交易所对外开放步伐的加快，上海和深圳证券交易所最终将实现所有权社会化，实现交易所由会员制向公司制的变革。此外，沪深交易所的整台可能是我国证券市场发展的必然方向，但整台的时机取决于我国证券市场国际化的程度以及国内证券交易所之间竞争所导致的边际效率提高的程度。中国证券市场应紧密跟踪国际上先进的交易技术，不断完善自己的交易系统，同时进一步发展网上交易，为将来建立独立电子交易系统或虚拟化的交易所奠定基础。

　　我国目前所采用的单一的集中竞价方式，缺乏柜台交易与协议交易机制所具有分散股权的功能，与鼓励公司收购、鼓励大股东长期持股的立法精神相矛盾。在未来股份实现全流通之后，希望获取公司控制权的机构投资者成本增大，必然引起广泛采用对敲对倒等方式从事的不正当证券交易行为。此外，单一集中竞价制度也与鼓励要约收购的精神产生矛盾。中国证券交易在法制上是禁止期货交易和信用交易的。现货交易使得金融衍生品缺乏法制基础，期货期权被禁止，从而使中国证券市场成为单边市场，缺乏避险手段。

　　第三，完善协议转让和要约收购制度，以健全上市公司收购兼并的法律保障体系。要约收购既是国外成熟证券市场的典型收购方式，也是各国证券法调整的核心内容。要约收购制度有助于推动实质性资产重组，并已收购过程中的非市场化因素减弱，有助于提高资产重组的规范化和市场化程度。但是要约收购环节繁多，操作程序复杂，收购成本较高。由于中国特殊的股权结构特点，中国上市公司收购实践中往往采取存在诸多弊端的协议转让。当务之急是改革协议转让制度和完善要约收购制度，包括：针对现有协议转让制定可操作的法律实施细则；加强协议转让中的信息披露监管；弱化政府在协议收购中的行政参与作用，提高市场化程度；规范收购方的关联方联合持股规则；强化收购目标公司董事会的责任；明确强调要约收购义务的豁免情形；完善征集委托投票权制度等。

　　沪港通的正式开通，实际上是为大陆和香港的资本市场打开了新的渠道将对QFII基金有直接的影响。大陆和香港的资本市场的开通，其实就是开放给香港A股市场的投资者，更具体的讲就是A 股市场面向全世界任何国家的资本开放。因为香港是人人皆知的国际化金融中心，资本市场非常成熟，对于国际资本来者不拒，不存在任何限制，国际金融资本可以凭借香港这块跳板，直接参与A股市场的交易，不需要大陆的层层审批手续。沪港通对于大陆投资者来讲可以迈进海外股市投资市场，对于人民币来讲可以为未来的资本国际化打下坚实的基础。

　　上海和香港股市的互联机制，被称为沪港通。它代表着大陆和香港证券投资市场交流的开始，沪港通意味着大陆投资者和香港投资者可以分别在两地对A股市场和港股市场进行证券投资买卖的实时操作，沪港通包括两个部分，分别是沪股通和港股通。沪股通是指香港的证券投资者可以在香港当地的香港联交所对A股市场上市股票进行合法的投资买卖；港股通是指大陆证券投资者可以在大陆的证券交易中心对港股市场上市股票进行合法的投资买卖。换句话说，就是大陆和香港的证券投资者可以第一次进入对方的证券交易市场进行投资买卖。沪港通清算货币为统一的人民币交易。

　　特点一：上海和香港两地的证券交易政策基本不变，两地的投资者无论购买上海交易所的股票还是购买香港证券交易所得的股票都需要遵守当地交易所的规章制度及法律法规。投资者也将受到当地交易所和结算所的市场监管。同时保持沪港通开通前与开通后的证券交易规则基本一致。特点二：沪港通中跨境资金流动意向必须受到两地结算系统的监管，以防止沪港通资金的外流。在沪港通中无论是用于投资股票的资金还是卖出股票所得资金都禁止用于在对方其他资产市场进行投资，比如房地产市场，这样有效防止了热钱无序流动带来的风险。

　　沪港通、QFII、QDII制度具有一定的相似性，三者都是我国资本市场没有彻底开放的情况下制定的特殊制度，但是在具体制度制定上，它们之间还有很大的区别。第一是交易的载体区别，沪港通目的是构建两地证券交易市场的互联互通，是以上海和香港两地的证券交易所为载体；QFII和QDII是以通过发行理财产品的投资吸引资金为目的，交易的载体是证券机构和资产管理公司。第二，不同的交易货币，沪港通必须以人民币进行资产的清算和结算，QFII， QDII中可以使用除人民币以外的货币进行清算和结算，例如美元等。第三，不同的投资方向，沪港通的投资方向是大陆和香港都可以的双向投资方向，而QFII和QDII只是面向大陆的单向的投资方向。第四，不同的跨境资金的管理，沪港通要求证券交易所得资金必须以原来的方式返回，不可以在当地市场存留，而QFII和QDII中资金可以存留在本地市场中。

　　从沪股通的获取额度的便利性和通道费上看，成本方面具有明显优势。目前在香港的证券市场QFII通道管理费是每年1%至1.5%，历史管理费最高时候为每年3%；RQFII管理费用每年0.5%至1%；而沪股通则不收取通道管理费用。此外，沪港通相比较于QFII和RQFII，不需要委托相应的机构进行交易，QFII和RQFII是必须需要当地的银行进行托管，而且每年收取大约0.2%托管费。从上面的数据可以明显看出，沪港通相比较于QFII和RQFII，在投资者成本方面具有显著的优势，沪港通开通势必会分流一部分现在QDII、QFII及RQFII中的资金。

　　从市场投资者带来的财富效应来分析，资金倾向于流入强劲的市场的财富效应。当双方要加强市场的相关性，两个市场之间的同涨和下跌更加明显，大量资金流向的发生将减少单边的可能性。港股通方面的大规模单边资金流动现象会很小。从长周期的数据，香港和国内股市的相关性一直很高。从沪港通开通后的三个月两地市场的相关数据分析，对短期市场之间的相关性显著加强。可以预见的是，沪港通将继续加强在这两个市场之间的关系，开通后，把投资者的财富效应同步性明显加强，从而在两地证券交易市场之间减少了大量的单边流动概率。

　　沪港通是我国资本市场一项重要改革措施，是我国资本开放战略的重大举措，它不仅促进大陆和香港证券市场的共同发展，而且还增进了大陆和香港之间的金融合作关系，同时加强了上海和香港的金融地位。在沪港通未开通前，我国的证券市场是不允许国外资本进入的，沪港通虽然是上海、香港两地证券交易市场互联互通，但是它可以通过香港证券交易所吸引大量海外资本，可以间接的实现我国证券交易市场与海外市场的互联互通，沪港通的开通为以后的深港通开通起到了示范作用，加速了我国资本市场对方开放的步伐。与此同时，我们应该在控制风险的前提下，推出新产品，新服务，继续扩大证券市场的广泛化和深层次化，努力建立国际化资本市场投资环境。为大陆和香港的金融合作及两地的证券交易市场迈向世界奠定了坚实的基础，提升了我国资本市场在国际的竞争力，加快了人民币国际化进程。

　　由于沪港通具有通过双向投资、投资目标范围大、两地法律法规都适用以及两地交易所的合作模式下固有的局限性等因素的影响，沪港通和将来中国资本市场的对外开放还具有有很大的发展前景。由于香港证券市场的产品更加丰富，中小盘股票，债券，权证等基本都不在投资的范畴里，所以说沪港通模式下的投资方向标还有很广阔的发展空间。目前沪港通为防止资金异常、谨慎扩张以及资金外流，对跨境投资进行了限制，并且对跨国投资总额和每日限额做的十分保守。无论是跨境投资每日限额还是总投资额度，相比于沪港通市场的交易量和市值都是很有限的。可是对于我国的资本市场对外开放是相当有益的。换句话说，沪港通是中国资本市场对外开放迈出的第一步，它为国外资本的进入开辟了一个崭新的渠道。根据“不可能三角”理论，汇率稳定，资本流动和货币政策独立性只有三选二，不可能全都满足。香港的一个小自由经济体，所以选择了资本流通和汇率稳定的，可是中国目前是世界第二大经济体，货币政策的独立性是其最重要的。此外，“通过企图沪港通”为资本账户的开放，也需要考虑到对汇率稳定的影响。

　　不用说，随着沪港通的开通，中国资本市场已经开始往走向世界迈出了第一步，沪港通的成功开通不仅仅是内地和香港两地的投资者们可以互相投资股票交易这么简单，它是中国金融改革的一个重要组成部分，是中国资本市场对外开放以及人民币国际化的探路者和试水石，它为我国的相关改革提供足够的想像空间，等到机会成熟时，相应的其他金融改革就会鱼跃而出。第二个“沪港通”，第三个“沪港通”，更多的“沪港通”会相继到来，并以更加可控和有序的模式进行。

　　融资融券业务是一种证券信用交易，在国外的证券交易市场中已经被普遍的使用。自从我国证券公司开展了融资融券业务，我国的市场逐渐从单边市场走向了卖空机制市场。融资融券业务的开展对我国的证券市场产生了深远的影响。但是在开展融资融券业务过程中存在很多的风险，这些风险对证券公司经营造成了巨大的负面影响，所以，应该针对融资融券业务中存在的各种弊端和问题进行分析，然后采取相应的解决措施来预防和防治风险，同时完善对融资融券业务，从而使得我国证券公司和证券市场取得长远的健康发展。

　　融资融券业务是市场经济环境下证券交易的一种重要形式。从整体来看，证券的信用交易和证券的现货交易之间具有一定意义上的相对性，主要是指证券交易客户在对股票等有价证券进行买卖的时候，向经纪人支付一定的证券或者是现金，差额部分再由银行或者是经纪人通过借贷的形式补足，这种交易形式就叫做融资融券业务。所以保证金交易和垫头交易都指的是信用交易，信用交易的最终目的就是附加给信用一定的授予权，帮助投资者实现最大利润追求，同时来活跃证券交易市场。

　　实际上融资融券就是一种保证金信用交易，这种交易是在二级市场上完成的，分为融券卖空交易和融资买空交易两个大的类别。投资者预期到证券交易市场上的价格出现下跌时，就会先垫交一笔保证金，可以向经纪人借取其他证券或者是股票等，然后比照现在证券交易市场的价格，将这些证券卖出。这种交易形式就被称为融券卖空交易，同时也被称为保证金空头交易。投资者预期到证券市场的价格出现上涨的情况时，会支付一定数量的保证金，向经纪人垫付剩余款项，来购买大量的股票，这就是所谓的融资买空交易，也称保证金多头交易。

　　在融资融券业务刚开始发展的时候，证券公司就是通过对自身持有的证券和资金额利用，在为客户提供融资融券业务服务的过程中获得较高的利息。后来，随着“分散信用”模式和金融公司在证券市场中的介入，证券公司能够从证券交易中获得大量的收益和利润。所以，融资融券业务在增加证券公司的利润方面发挥了重要的作用，为证券公司的利润获得增加了一条全新的渠道。据调查显示，目前美国证券公司所获利润收入的五分之一以上都是来自于融资融券业务，台湾、日本的融资融券业务带来的利润也占到了全部收入的十分之一左右。

　　在证券公司开展融资融券业务之前，我国的证券市场一直属于单边市场，没有有效的做空机制。当证券市场的行情不断下跌的时候，各位投资者都像老鼠见了猫一样，纷纷地远离证券市场，从而大大地减少了证券公司的业务佣金收入。但是随着证券公司融资融券业务的推出，不仅为证券市场提供了有效的做空机制，而且还能够和证券的股指期货进行有效的配合，为投资者的投资提供完备的保值渠道，从而降低了证券市场参与中的风险，提高了投资者的积极性，同时为证券市场的交易提供了大量的外场资金，这样也必然带来证券公司中佣金收入的增加。尤其是在行情下跌的情况下，如果没有融资融券业务作为做空机制，那么证券交易市场的活跃程度就会受到大幅度的冲击，但是开展了融资融券业务之后，证券投资者可以先将自己的证券卖出，然后当价格下跌的时候再将这些证券买进，从而实现盈利。

　　客户信用风险的发生主要是指当客户的账面出现损失，这个损失又超过了所缴纳的保证金的数额，这个时候客户就会出现违约行为，给证券公司带来信用风险。在融资融券的交易过程中，证券公司会将自己筹措或者是自有的资金供客户使用，以此来获得相关的手续费用和利息，但是客户却希望能够利用融入的资金在股票市场中获得较高的收益，客户和证券公司之间的利益获得就是在这种潜在风险的前提下进行的，一旦证券市场上的证券价格下跌或者是证券人员的操作出现失误，都会出现无法追回款项的风险，这种风险就落在了证券公司的身上。

　　这种操作方面的风险主要是指证券公司对自己持有的证券或者是资金进行动用，这个过程中可能会存在证券交易市场行情判断错误的情况，从而导致巨大的风险。比如，证券市场中股票下跌错误的判断为上涨，导致出现融入错误。这种操作上的风险主要是因为证券公司在融资融券业务方面的研究还不是很深入，不够成熟。相关人员对证券市场的行情判断失误导致的。从理论上来看，如果证券公司在融资融券业务上有足够的业务量，那么就可以实现股票和资金在融出和融入时处于一个动态平衡的状态，从而在整个的融资融券业务发展的过程中，保障资金风险和股票风险的对冲关系。但是在实际的业务开展过程中，证券公司只可以利用证券以及自有的资金进行融资融券业务的开展，所以，证券公司缺乏足够的股票和资金规模，再加上我国证券公司在融资融券业务方面的研发素质和研发能力都比较欠缺，从而导致券商经营中存在巨大的操作风险。

　　证券公司在进行信用交易的时候，具有将证券的交易量放大的功能，证券公司在开展融资融券业务时的资金主要是按照法律程序筹集的资金以及公司自有的资金。当公司向客户融出资金的时候，这个资金就会在很长一段时期内被客户占有，从现在来看，证券公司从公司外部获得的资金有限，并且规模和期限都有十分严格的限制，所以，伴随着融资融券业务的不断壮大，到了规定的期限资金还是在客户的手中，那么就会使证券公司无法进行资金的筹资，出现方面的困难，从而带来资金流动方面的风险。

　　对于没有进行试点实验的证券公司来说，他们的营业网点比较稀少，开展业务的规模也不大，因此，就应该形成自己的发展特色，在提升公司的核心竞争力方面制定相应的比较科学合理的规划。此外，证券公司应该积极地进行股份制改造，主动地寻找外部的融资，并且在合适的市场时机下进行上市首发，提高经纪业务的质量和规模，实现投资和融资的综合发展，同时要针对自身经营模式中的问题和弊端对经营模式进行转变，为证券公司融资融券业务的发展提供强有力的基础条件。

　　在融资融券业务的开展过程中，证券公司应该积极的进行融通业务的准备和设计。虽然许多的券商已经成功的上市，能够利用证券市场实现融资，对自己的资本金进行充盈。但是随着证券市场的走弱，证券公司的融资活动会在一定程度上受到限制。对于那些没有上市的公司来说，只有增资扩股这一条路可以走。在融资融券业务开展之后，因为控制的比较严格，资金的供求之间的矛盾已经不是很突出，但是从长远来看，还是应该制定完善的转通融制定作为证券公司未来发展的可靠保障，在证券公司融资融券业务发展的过程中，转融通制度的成熟和完善将会给券商经营的发展带来巨大的积极影响。

　　证券公司融资融券业务的开展使中国从一个单边市场跨入到一个卖空机制的市场，对整个中国市场的发展都有十分重要的意义。融资融券业务对证券公司的业务进行了拓展，促进了产品的创新，增加了证券公司的利润收入。但是，融资融券业务的开展对于券商经营来说也存在诸多的风险，比如客户信用方面的风险、资金流动方面的风险等，所以，证券公司在对市场行情进行全面了解和掌握之后再开展融资融券业务，此外，还要从人才储备、资金测筹集以及控制机制等方面采取有效的措施预防风险，从而推动证券公司融资融券业务的发展，提高券商经营的利润率。

　　英国的第二层次的证券自律监管体系由三个非政府机构组成，主要为英国证券交易所协会，其实质属于行业协会，它由伦敦证交所和英国其他六个地方性证券交易所的经纪商和自营商组成。通过对交易所的自律，为交易所监管其会员提供各种行为规则，从而实质上成为监管英国证券市场的重要自律机构。英国企业收购和合并问题专门小组，它是一个由英格兰银行总裁提议设立的研究机构，其职责是起草管制企业并购的规则。英国证券业理事会，它是由英格兰银行提议而设立的一个由10个以上专业协会代表组成的民间证券管理组织。其主要工作是制定、执行有关交易的各项规则。该理事会下设一个常务委员会，负责调查证券业内人士根据有关规则提出的投诉。

　　美国目前共有八个国家证券交易所及一个全国证券商协会，其他还有各种地方性的证券业协会和其他职业共同体等，这些组织构成了美国证券自律监管的重要力量，其中规模最大的自律组织的就是全国证券交易商协会（NASD），其会员证券商达5000多家；其次为纽约证券交易所（NYSE），会员证券商有500多家，多数证券商同时为NYSE和NASD的会员。纽约证券交易所是联邦政府指定的自律组织，其责任不仅监督股票交易，且须监视所有NYSE会员与会员券商，以检查其是否遵循NYESE、SEC以及其他政府管理机构制定的证券监管规则。NASD是一个非营利性的会员制行业协会，其工作人员最初由志愿人员组成，如今会员已囊括在SEC注册券商的90%。NASD的市场管理部门是其最大的部门，其监察及管理Nasdaq的股票交易市场，以及非在证券交易所挂牌上市交易的股票交易市场：柜台交易市场（OTC），其行使的权力包括会员注册准入、自律规则的制定、日常交易监管（主要对场外交易OTC市场）、会员纠纷的调解与仲裁、处罚等，对美国证券市场的监管发挥着重要作用。

　　法国对证券业的监管既强调政府的直接干预，又注重自律机构的自律监管。法国对证券业监管的主要机构有证券交易所管理委员会、证券经纪人协会和证券交易所协会和证券交易所协会三家。其中，证券交易所管理委员会是法国政府监管证券的职能机构，受财政部监督，该委员会的成员亦由财政部任命。委员会的主要职责是：负责对证券市场的交易情况进行监管；对各有关证券的规则提出制定和修改建议；有权对参与证券交易的公司和证券交易所的营业行为进行检查审核；决定对证券报价的承认或撤销，在一定范围内确定佣金的标准；还可对证券交易所的交易程序做出决定；确保上市公司及时、准确披露相关信息资料，证券交易所委员会是法国政府对证券市场监管的最重要机构。

　　中国证券业协会是我国证券法明确规定的唯一自律监管组织，证券业协会的自律监管工作虽然取得一些成绩，但由于缺乏应有的权威性和有效性，自律性管理体系缺乏统一性、协调性，现实中存在以下主要问题：第一，证券业协会权力和职责没有真正到位，法律授予的自律监管权力难以实施；第二，证券业协会在某种意义上还是政府机构的附庸，并未真正代表会员利益，证券业协会难以在法律授权之外进行自主性监管；第三，证券业协会体制不顺，导致自律组织重叠；第四，证券业协会不能反映会员的利益和要求，不能对违法违规会员给予必要的惩戒。

　　1、政府是交易所的直接发起人和设计者，交易所的治理结构受政府干预严重。与英国和美国自发成立交易所不同，上海和深圳证券交易所的设立主要来自官方的规划和筹办，据资料记载，上海和深圳证券交易所的设立动议和筹备运作完全是政府一手安排，政府（地方政府）是这两个交易所得以设立的主要推动力。政府主导下的交易所难以建立其独立运作的治理结构，如：“交易所的理事长、副理事长由证监会提名，理事会选举产生”、“总经理、副总经理由证监会任免”、“证券交易所中层干部的任免报证监会备案，财务、人事部门负责人的任免报证监会批准”。而作为交易所的权力机关――理事会的成员任命，法规规定有近半数的成员（不超过1/2，不少于1/3）由政府直接委派；此外在会员单位中有哪些单位担任理事单位，会员大会并无决定权，由政府指定，理事单位的选举只带有程序性。政府直接介入交易所内部组织，使得我国的证券交易所既无法建立会员制也无法建立公司制的治理结构，会员利益无法体现，自律只能成为一句空线、政府型构了交易所的内部规则，控制了交易所的经营大权。我国交易所的大小规则绝大多数都是由政府决策的，如T+1制度、涨停板制度等，均是在证监会的授意下建立的；又如对于上市公司上市申请的审核批准权，发达国家一般都是由交易所决定，但我国却是证监会在行使。总之，对于证券交易所的日常事务，基本上是证监会直接控制和指挥，交易所自律缺乏自主性导致自律监管的优势无法发挥。

　　自律组织实施监管的权力不足已经成为制约我国证券自律监管发展的瓶颈，在当前我国缺乏自律传统的情况下，通过法律充分授予自律组织监管职权，无疑是加强自律的好方式，建议在我国《证券法》中明确规定证券交易所自律地位，并规定“证券交易所可以根据交易所章程和业务规则，对会员实施自律监管，交易所有权对会员及其雇员等进行检查、调查、处分，交易所可以设立解决会员之间或会员与客户之间发生的纠纷的调节或仲裁制度”。证监会一方面要在具体监管过程中充分授予证券交易所监管职权，另一方面要坚持限权原则，有所为有所不为，充分保障具备专业优势的证券交易所发挥一线监管的作用。

　　2、应当建立起政府与自律组织以及自律组织之间的协调。在现阶段，首先应明确政府监管机关与自律机关在监管中职责分配，除了法律明确授权外，我国可以借鉴香港的模式，通过签署备忘录的方式加以规范，以此来协调证监会与自律组织之间的关系。其次，自律组织之间在监管职责分配中也应当加以协调。目前我国的证券业协会与证券交易所会员存在重复，监管职能上也存在很多不合理之处，应根据二者的各自优势确定不同的监管重点领域，二者也可以通过签署谅解备忘录的形式协调监管权限。

　　由于目前金融市场学教学中存在的问题，是传统教学方法无法改善的，其结果也很难达到本专业学生的培养目标。虽然传统多媒体教学中也常采用金融模拟系统，让学生体验金融市场的操作，但是学生对于金融市场的成交过程仍然很难理解。因此要探寻一种更加科学、合理且操作性比较强、比较符合金融市场人才培养目标的现代教学方法。情景模拟法因其具有实践性、探索性、互动性、综合性等特点，所以是金融市场学课程教学中采用的一种较好的现代教学方法。所谓情景模拟法是指学生在教师所创设的模拟金融市场情境中担任不同的角色，运用所学知识在模拟的场景中开展各种相关金融市场业务的操作，并进行自我分析与相互评价，教师在整个过程中只进行引导，并在最后作出分析与总结的一种教学方法。本学期的教学实践证明，在金融市场学教学中采用情景模拟法有很多优势，是可以解决传统金融市场学教学中各种问题的重要途径。1.充分调动学生积极性、增加学生的参与度。在情景模拟法的课堂上，要求每一位学生都要充当金融市场的参与者。例如，在货币市场的章节中，带领学生模拟同业拆借市场。由于同业拆借市场的参与者有中央银行、各大商业银行以及证券机构，因此，将全班同学分成7组，其中一组充当中国人民银行，四组分别充当中国银行、中国建设银行、中国农业银行和中国工商银行，另外两组充当证券中介机构。对四大商业银行每天的存贷款额进行了设计，连续七天每天都有变化。根据法定存款准备金率，四大商业银行在中国人民银行的存款准备金账户中的余额也每天变化。四大商业银行在央行账户中的存款准备金额是盈余还是短缺，由证券中介机构进行信息的搜集和供求的调节，并以双方均可接受的利率成交。在这样具体的情境下，由于每一个学生都是参与者，因此，学习的积极性、主动性都自然而然的获得了提高，且课堂参与度的增加也更有助于学生理解理论知识。2.模拟金融市场、与现实结合紧密的教学方式，增强了学生实践能力。情景模拟法可以使学生置身于接近现实的模拟金融市场环境中,从而增强学生学习的积极性、主动性和参与度，提高学生理论联系实际，运用所学金融市场学知识解决市场操作中的具体问题的能力，从而达到实践应用型金融人才的培养目标。例如，在衍生市场的章节中，带领学生用情景模拟法体验期货市场。期货市场的操作与现货市场不同，是双向的操作，相对难于理解。于是，教师可以设计一个期货合约，并公布现货市场上该期货合约标的物的走势与现价，在所有学生中挑出10名学生作为期货交易所的工作人员，接受期货合约的买入委托与卖出委托并实时进行报价。挑出9名学生分成三组，一组作为综合证券商，另外两组作为经纪证券商，其他学生均作为投资者。每位投资者给予一定的虚拟资金，进行期货市场操作，并最终核算盈亏。这种模拟，既让学生了解了期货市场的运行机制，又能与现实紧密结合，而且通过接近现实的模拟操作，也增强学生的实践能力。3.实施手段多样化、应用灵活。情景模拟法有丰富多样的实施手段，可以根据具体的教学内容做出调整。如在同业拆借市场、期货市场、期权市场等的章节可以采用分角色模拟；在股票市场、债券市场、基金市场等章节可以采用仿真系统模拟操作等多种实施手段，从而充分调动学生学习的积极性、主动性,最终提高教学效果。由于情景模拟法实施手段的多样化，在金融市场学教学中应用该方法是非常灵活的。

　　根据教学实践经验，情景模拟法在金融市场学教学中的应用是具有较强可操作性的。具体操作程序可分为教学准备、角色分配与任务下达、情景模拟、评价与总结四个步骤。1.教学前的准备。情景模拟教学法主要是通过创设一定的场景，在场景中设置角色，通过学生参与角色，体验过程，获得感性认识，并在模拟操作中发挥其能动性和创造性，提高实践操作能力。情景模拟法的教学准备既要求学生积累和掌握基础知识，又要求教师对教学过程进行精心的设计与安排。以股票交易市场为例，在进行情景模拟之前，首先通过4个学时的理论讲授以及必要的信息指导，让学生充分理解和掌握股票交易市场的理论知识，并了解本次情景模拟要达到的目的与各个角色的任务。根据股票市场的教学目的对整个情景模拟过程进行设计，对可能发生的所有情况进行预计，以便情景模拟顺利实施。对于股票交易市场的模拟，主要安排的是证券交易所内股票的交易。通过这次模拟可以让学生了解证券交易所内股票交易的各方当事人，掌握股票交易的过程，体会股票竞价的原则以及如何判断股票的买入与卖出时机。基于本次情景模拟的目的，将教室一分为二，教室前半部分包括讲台都为证券交易所内，教室后半部分为证券交易所外。证券交易所从业人员以及证券中介机构入市代表可以进入交易所内，证券中介机构的其他人员与投资者均在交易所外。投资者通过证券中介机构进行股票的买卖，且买入委托和卖出委托均为限价委托。从业人员根据竞价的原则，在黑板上进行买入委托和卖出委托的排序，并实时报价。投资者根据实时报价进行投资决策，最终对比投资收益。同时也要求学生熟练掌握股票交易市场的理论知识，才能在情景模拟中将理论灵活运用。2.角色分配与任务下达。没有明确的角色分配与角色任务的下达，情景模拟将无从进行。同样以股票交易市场情景模拟为例，将全班学生分成7组，每组5人。一组为证券交易所从业人员，一组为经纪证券商，一组为综合证券商，其余四组均为投资者。证券交易所从业人员接受证券商的委托，将各种买入委托与卖出委托撮合成交，并实时报价。经纪证券商接受投资者买卖委托并收取佣金。综合证券商接受投资者买卖委托收取佣金以及自己买卖股票，所有投资者均可以以设定的虚拟资金通过经纪证券商或综合证券商进行股票的买卖，最终以小组为单位核算收益。明确的角色分配与任务下达有助于情景模拟环节的顺利进行。3.情景模拟。在角色分配与任务下达之后，进入情景模拟环节。根据情景模拟设计安排，模拟证券交易所场内股票交易。根据证券交易所交易时间与运行机制，模拟股票交易经历开盘前的集合竞价与开盘后的连续竞价。整个过程模拟上海证券交易所的某一只股票某一个交易日的交易，以十分钟模拟现实中的一个小时，体验一个交易日从开盘到收盘的过程。一个交易日体验完毕，互换角色再次体验一次，目的是让所有学生对股票交易市场的各个参与者均有一定的体验。在整个情景模拟环节中，要求教师充分发挥引导作用，并对整个过程进行监控和评价，要求全体学生均充分参与、融入角色，充分体验并各自发挥智慧和才干，最终对各自情景模拟的表现进行自我评价和相互评价。4.评价与总结。在情景模拟结束之后，要及时对情景模拟全过程进行评价与总结。学生要对情景模拟中自己所担当的角色有更深刻的体验并进行综合性的总结。教师要对学生的情景模拟过程进行评价或总结，分析并指出优缺点，为下次情景模拟作铺垫。比如在股票交易市场情景模拟中，学生能迅速进入角色，并明确自己的职责这一点是值得肯定的。然而，担当证券交易所从业人员的学生对竞价的原则不能熟练掌握，以至于在模拟的过程中出现投资者新发出来了委托不能及时准确的撮合成交；投资者在发出委托时对于给出什么样的价位才能迅速成交没有较好把握等问题，均属于理论知识掌握不牢所造成的。这就要求我们在以后的情景模拟环节进行之前需加强学生对理论知识的掌握。

　　网上证券交易最早出现于美国。自20世纪90年代初开始，美国的一些证券公司逐步在其证券经纪业务当中引入网络技术，使得证券经纪服务的效率大大提高，此后规模不断扩大，网络技术的运用也进一步拓展到证券市场的各个领域，运用网络技术的方式也更加多样化。从某种意义上说，网上交易的诞生是证券商为改善服务而在证券经纪服务中引入互联网技术的结果。发展到今天，网络技术在证券市场中的应用不仅表现在证券市场行情信息的和传播方面，还表现在通过网络提供证券投资咨询服务、在网上直接开设证券交易账户、证券买卖成交后直接在网上交割等。随着网络技术的不断成熟，投资者和证券商对网上证券交易的接受度越来越高，市场管理者也基本认可了这种突破传统媒介技术手段的证券交易方式。不过这个发展过程主要是由证券商推动的，监管者对网上证券交易基本还是以被动监管为主。

　　中国证监会2000年的《网上证券委托暂行管理办法》（以下简称《暂行办法》）是我国目前唯一调整网上证券交易活动的专门规则，规范的是证券商的网上股票委托业务，也就是所谓的互联网股票经纪服务，对其他的网上交易活动形式没有涉及。《暂行办法》作为我国目前唯一的直接规范网上证券交易活动的法律依据还显得比较简单，主要只是证券公司就其开展网上委托业务资格的审查标准，开展网上委托业务应当遵守的基本准则以及一些比较简易的监管措施等加以规定。但是随着网上证券交易市场的发展伴随着互联网技术的进步而一日千里，目前市场上出现的大量的网上证券交易活动，远远超过了监管机构的规则约束的范畴。

　　网上证券交易作为一种新兴的非传统的证券交易方式，相比于一般的诸如柜台交易、电话委托等交易方式，有着不可比拟的优势，同时也不可避免地会带来一些问题。互联网技术的特殊性，给通过互联网实施的在线证券交易，带来了信息传递成本低、低速便捷的优势，同时也引来了信息传播自由开放难于管制的缺陷和网络技术的风险性。随着全新的互联网技术加入网上证券交易，一些新型的交易行为形式应运而生，这些行为在原有的法律规范中可能无法找到“合法”的依据，这就涉及到如何认定这类行为的法律效力问题。

　　在传统的证券交易和发行体制下，通常是由证券发行人和承销商相互配合共同完成证券的发行任务，但在网络进入证券市场后，证券发行人可以直接利用网络覆盖面广和互动性等优势，绕开证券承销商而直接向投资者发售证券，由此产生证券发行市场非中介化的问题。证券发行市场非中介化，对证券发行市场的积极影响主要表现为可以减少发行成本，提高发行效率，但其负面影响也同样不可忽视。一方面，由于缺少专业机构的参与，会加大投资者对投资信息的评价成本，增加投资者的投资风险；另一方面，由于缺乏承销商的监督，发行人可以在未经证券监管机构核准的情形下直接向投资者发行证券，从而规避监管部门对证券发行的监督，进而对证券发行监管体制造成冲击，甚至会产生颠覆性的影响。②

　　证券交易电子化、网络化的直接后果，是摆脱了投资者对券商等中介机构的依赖，投资者可以直接入市进行交易，从而使券商的生存和发展面临严重的挑战，不得不拓展新的服务业务和领域，实现业务创新和提升服务质量。而基于ECN（Electronic Communications Network）产生的另类交易系统（ATS， Alternative Trading System）已经向传统证券交易所的垄断地位发出了有力的挑战，迫使证券交易所的组织机构进行调整。

　　再次，面对网上证券交易引发的一系列监管难题，美国监管部门没有采取回避的态度，也没有采取一堵了之的处理办法，而是在二者之间积极寻求平衡。SEC通过制定新的条例，修改原有规则，颁布公告等方式，着力解决因电子通讯网络交易系统引发的市场分割、透明度及流动性问题，推动全国市场系统的建立。系统安全、投资者隐私保护等问题也被纳入到监管者的视野。通过上述努力，既没有遏制新技术的采用，也不至于因电子通讯网络的勃兴而导致市场混乱。

　　当然，采用何种监管机制还应与本国的实际情况相结合。美国奉行的是自由市场经济，强调国家对市场尽量少的干预，因此，其对网上证券活动的监管显得被动性更强一些。而且美国奉行的是判例法，法官对市场行为的判断往往不死守法律的框架，对于日新月异的网上证券活动通常都能给予适时的规范，这与一般的成文法国家不同。这也是影响监管机制模式选择的因素之一。可见，对网上证券交易监管机制的选择受很多因素的影响，监管者需要根据多方面的状况谨慎设计监管体制，同时，这一体制还要和市场监管的法律规范相协调，在借鉴国外经验的同时，最终还应与本国的国情和法律文化相协调。

　　面对风起云涌的新技术革命和国际化潮流，中国证券交易何去何从？这是每一个关心中国资本市场的人都比较关注的话题，也引发了学界的不少争论。充分保护投资者的合法权益，维护良好的证券市场秩序，是证券法的核心任务，也是网上证券交易监管的重心所在。而随着互联网的兴起，网上证券交易给传统的证券交易监管带来了新的挑战。我国至今没有制定所谓的网上证券交易法，当然，不光是网上证券交易法，包括整个网络法律规范也寥寥无几。很多关于网络的法律规范散见于诸如刑法、合同法等部门法当中，仅在很少部分领域制定了相关的法规或规章。可以说，我国的网络立法才刚刚起步，因此网络监督法律和网上证券交易法律制度的立法基本也还处于空白状态。

　　首先，应健全和改进网上证券交易市场准入制度。网上证券业准入政策既关系到国家金融安全和正常的金融秩序，又涉及金融创新的尺度和金融业竞争力的提升问题。目前，我国的网上证券交易市场准入政策无论是在公平竞争环境的创造还是在安全技术指标的控制等方面都难以适应网上证券交易发展的客观需要。为此，我们在构建网上证券交易准入政策时，需要进一步改变监管理念和改变监管手段，既要鼓励和推动计算机网络技术在证券交易过程中的运用，又要确保交易过程的安全。具体而言，在准入方面应该确立自由竞争的理念，一方面要打破行业壁垒，推动网上证券交易的发展，另一方面，又要制定完善和可行的技术及其他准入标准，不至于使网上证券交易陷入到无序和混乱状态之中。同时为虚拟证券交易所的开设积极创造条件，使我国的网上证券交易能够比较平稳地进入新的阶段。

　　再次，网络时代资本市场法制构建是一个系统工程，涉及到多方面、多层次的法律问题，并与网络技术、网络立法与执法等外部环境密切相关。网上证券交易规范发展还需要一系列配套的制度和改革，包括：建立与电子证券相适应的证券存管、结算、出质及交易规则，强化证监会及其派出机构的证券监管组织体系，完善证券自律监管，加快电子商务基本法的立法进程，提供网络交易安全法律保障，利用网络特点加强投资者教育，增进国际间的合作与协调，健全证券争端机制，扩大争议解决渠道等。

　　实践证明，证券市场的发展本身就是一个自我发育、自我纠错、自我改进的过程。在演进过程中很多制度创新都是市场自身作出的有效率的选择。借助于网络进行证券交易，不仅不违背证券交易的法律原则，而且体现了技术改革带来的证券交易制度的进步，因而对网上证券活动我们应该秉持更为开放的理念，保持规则的相对灵活性，为技术的发展和运用预留必要的制度空间。当然，开放不等于放任，电子技术在资本市场的广为运用给监管部门带来的挑战是不言而喻的。这种挑战根源于网上证券交易所具有的虚拟性、开放性、无国界性以及由此而带来的交易方式和交易制度的变革。很多网上证券活动是传统证券交易法所无法给予明确规范的，如果没有监管机构的及时应对，很可能造成极大的市场混乱，给一个国家的资本市场带来巨大的负面影响。因此，面对网上证券活动的兴起，我们既不能因网上交易的巨大风险而因噎废食地对之进行阻止或限制，也不能听之任之，而是采取积极的措施加以应对，以控制网上交易风险、促进网上交易发展为基本方向加强对网上证券交易的疏导和监管。

　　纳斯达克（全美证券交易商协会自动报价系统）是全美证券商交易协会于1971年在华盛顿建立并负责其组织和管理的一个电子报价和交易系统，现已发展为全球最大的无形交易市场。1982年，全美证券交易商协会建立了NASDAQ全国市场（NASDAQNationalMarketSystem），将市场上的一部分最活跃和最优质的股票拿出来在新的全国市场上进行报价。全国市场上的上市标准比传统市场要高很多，同时也提供了更透明的交易机制(在全国市场，每次交易的交易量和交易金额必须在交易的90秒钟之内进行报告而不是在当天结束时进行)。其他股票继续在被称作NASDAQ常规市场（RegularNASDAQMarket）上交易。随着越来越多的股票从NASDAQ常规市场转向NASDAQ全国市场，1993年NASDAQ常规市场被更名为NASDAQ小型资本市场（SmallCapmarket）。目前在全国市场上市的证券3832只，在小型资本市场上市的证券超过1000只。

　　第一，在上市财务标准上与全国市场不同。在纳斯达克全国市场上市的财务要求为：净有形资产600万美元；税前收入（最近一年）100万美元；公众流通股110万股；做市商3个；最低出价每股5美元；持有100股以上的股东不少于400个。而纳斯达克小型资本市场的上市标准为：公众流通股100万股；有形资产400万美元或市价总值500万美元或净收入75万美元；此外，需3个做市商、每股最低出价4美元；持有100股以上的股东至少有300人（参见表1和表2）。

　　第三，NASDAQ小型市场为全国市场提供了退市渠道。证券市场的退市制度为提高上市公司总体质量、规范上市公司运作、保护投资者合法权益提供了保证，同样，NASDAQ市场也建有一套完整的退市制度。一旦上市公司在规定时间内无法满足持续上市的数量要求，NASDAQ市场将会立即通知上市公司，如果上市公司在90天的宽限期内仍无法达到上市数量标准，则上市证券将被安排退市。考虑到虽然一部分退市公司无法满足上市的条件，但在更宽泛的市场条件下，仍有投资者愿意参与交易，NASDAQ市场规定，如果全国市场上市公司无法满足持续上市条件，只要公司达到小型资本市场的上市条件，提交申请，缴纳上市费用，就可以在小型资本市场上市（此外还可以在OTCBB市场和粉红单市场上市）。

　　美国OTCBB（OverTheCounterBulletinBoard可译为未上市证券交易行情公告榜或电子公告板）是美国最有影响力的小额证券市场之一。这是一个受到监管的报价服务系统，能够提供未上市交易股票的实时报价，最近交易价以及交易额等信息。在OTCBB交易的证券包括权益证券、认购权证、基金单位、美国存托凭证（ADRs)，以及直接参与项目(DirectParticipationPrograms——DPPs)等等。这些证券没有资格在交易所或纳斯达克上市，并且可能在以后一段时间或永远也不会上市。

　　第六，为在其他交易场所上市的证券提供退市渠道。在NASDAQ市场或纽约证券交易所退市的公司如果符合一定的条件(条件是公司在纳斯达克市场上市交易满30天，并且公司没有破产)可以转为在OTCBB市场上挂牌交易。换言之，OTCBB市场可以为不符合NASDAQ市场或纽约证券交易所交易条件的公司提供一个交易场所。表3列出了1999年1月到2000年10月期间从纳斯达克全国市场退市证券的主要去向。从表中我们可以看出这些公司大多数都进入了OTCBB和粉红单市场。这一现象是由NASDAQ与OTCBB市场和粉红单市场相互递进的市场特征决定的。

　　OTCBB与NASDAQ市场相比有很多根本不同点。首先它是一个会员报价媒介，并不为发行公司挂牌撮合服务；二是与NASDAQ市场相比，OTCBB没有自动交易执行体系，也没有严格的上市条件和标准。三是在OTCBB市场监管机构对公司挂牌没有要求，公司可以非常容易地在OTCBB市场上进行交易。相反，在NASDAQ市场，无论是全国市场还是小型资本市场都对上市公司有一定的财务要求。四是NASDAQ市场的上市公司若要维持交易必须具备最低的财务标准，否则就会受到摘牌处理。但在OTCBB上挂牌的公司就没有这样的要求。在OTCBB市场上挂牌的公司只有在两种情况下会受到摘牌处理：（1）没有按照规定定期向证券交易委员会递交财务数据。或（2）所有为其做市的做市商都放弃为其做市。五是上市费用低廉。在NASDAQ小型资本市场的上市费用为1万到5万美元（依已发行股票数而定），并且每年要交8000美元年费，OTCBB市场则没有这样的要求。

　　粉红单市场创建于1904年，由国家报价机构（NationalQuotationBureau）设立。在没有创立OTCBB市场之前，绝大多数场外交易的证券都在粉红单市场进行报价。该市场对订阅用户定期制作刊物，场外交易的各种证券的报价信息（这种刊物因其粉红的颜色而被称作粉红单），在每天交易结束后向所有客户提供证券报价，使证券经纪商能够方便的获取市场报价信息，并由此将分散在全国的做市商联系起来。粉红单市场的创立有效地促进了早期小额股票市场的规范化，提高了市场效率，解决了长期困扰小额股票市场的信息分散问题。